La dolarización es una de las políticas más extrañas que existen. Es tan extraña principalmente por dos motivos que hacen que la posibilidad de ser siquiera planteada en el debate político sean mínimas:

  • Es una política de largo plazo. De hecho, es de muy largo plazo. Usualmente una vez que un país está plenamente dolarizado, volver a la moneda nacional se torna casi imposible. Los costes son muy grandes. Incluso críticos notables de la dolarización como el expresidente ecuatoriano Rafael Correa decía que a pesar de que dolarizar Ecuador fue un suicidio, salir de la dolarización sería un caos y que es una medida irreversible.
  • Es una política que consiste en la cesión de poder por parte de los políticos. Como explica la teoría de la elección pública, la lógica del poder político es la de crecer y abarcar cada vez mayores espacios (Simmons, 2011). Dolarizar significa perder la soberanía monetaria, perder la capacidad que tienen los políticos de influir en la economía y las finanzas públicas mediante la manipulación de la moneda.

Quizá por estos motivos, la forma más habitual en la que se produce las dolarización es después de grandes desequilibrios monetarios y de un rechazo de la moneda nacional por parte de sus usuarios. Lo más usual es que el inicio de la dolarización esté vinculado con una crisis económica de grandes dimensiones.

Aunque la dolarización signifique literalmente la adopción del dólar norteamericano como moneda en otro país o área económica, el término dolarizar se suele utilizar también de forma más amplia significando adopción de una moneda extranjera como moneda a utilizar en un país o área económica.

En este artículo voy a exponer las diferentes ventajas que tiene la dolarización y cesión de soberanía monetaria por parte de países cuyas monedas no son en absoluto referencia mundial (prácticamente la totalidad de países del mundo con la excepción de EEUU, eurozona y, en menor medida, China o Japón). Aunque mundialmente lo ideal monetariamente hablando sería volver al patrón oro clásico (o la utilización de otro bien presente como liquidador último de deuda como por ejemplo bitcoin), la adopción unilateral del patrón oro en países no centrales tiene más inconvenientes que ventajas como expondré en el último apartado.

Sistema monetario y velocidad de ajuste ante shocks

El sistema monetario no es más que una forma de poner en contacto múltiples agentes económicos, en concreto la moneda resuelve de forma definitiva dos grandes problemas económicos, la coordinación espacial y la coordinación temporal (Rallo, 2012).

El uso de la moneda permite extender la división del trabajo al campo de acción de dicha moneda mediante el intercambio indirecto. Mediante el sistema de precios y el cálculo económico, los productores se especializan en elaborar bienes para agentes (consumidores) con los que no necesariamente tiene contacto directo (Mises, 1949). La división del trabajo se expande tan lejos como los límites del sistema monetario permiten.

Si por alguna razón un sistema monetario se ve totalmente aislado del “sistema monetario mundial”[1] esto significa, de facto, una separación total de la división internacional del trabajo y de los beneficios que esta conlleva. Esto es, los productores nacionales se encontrarán realizando esfuerzos productivos allí donde no tienen ventaja competitiva relativa por hallarse económicamente aislados (Krugman, 1996).

Si un sistema monetario es un medio para extender la división del trabajo, su eficiencia depende de la capacidad que tenga de coordinar precios y cambios en precios en los mercados internacionales con los precios de los mercados nacionales. Es decir, la eficiencia del sistema monetario depende de la facultad que tenga para conectar a una mayor cantidad de agentes económicos.

Cuanto más eficiente es el sistema monetario transmitiendo los cambios en los precios, es decir, las escaseces relativas internacionales, más rápido pueden los agentes económicos readaptarse a las nuevas condiciones económicas mediante una rápida readaptación del aparato productivo.

Si, en cambio, el sistema de precios es ineficiente en la función de transmisión de precios internacionales a precios nacionales, los agentes económicos actúan durante un prologado periodo de tiempo “de espaldas” a las cambiantes condiciones económicas subyacentes. Los sistemas monetarios con grandes retardos en la transmisión de precios provocan un desperdicio de recursos por mala especialización del sector productivo. La información relativa a la demanda de los productos nacionales se retrasa y los cambios en la matriz productiva se postergan.

El desperdicio de recursos es directamente proporcional a la ineficiencia del sistema monetario. Durante el tiempo que se retrasa la información en llegar al sistema de precios nacional los recursos son dilapidados en procesos productivos que han perdido, aunque sea parcialmente, su capacidad de generar valor en la economía.

Derivado también de las ineficiencias del sistema monetario, se produce una merma en la productividad y competitividad de la industria nacional por dos motivos derivados del desperdicio de tiempo:

  • El retraso en el reajuste hace perder un tiempo precioso para reorganizar la actividad productiva. Los competidores invierten antes en la producción de bienes y servicios con escaseces relativas mayores, lo que permite crear un efecto red en proporcionar el bien o servicio requerido que puede dejar fuera a los competidores nacionales.
  • La competitividad nacional también se ve seriamente dañada por el retraso en la llegada al mercado de factores productivos. Para reorganizar la matriz productiva a la luz de las nuevas escaseces relativas se necesita de un capital complementario adicional (Lachmann, 1956). Este capital complementario previsiblemente ya habrá subido de precio por la puja de los competidores con sistemas monetarios más eficientes.

Un argumento a favor de los sistemas monetarios aislados o parcialmente asilados es evitar precisamente estas fluctuaciones de precios internacionales. El objetivo es proteger a la industria nacional de los shocks externos (Duttagupta, Fernández & Karacadag, 2005). De esta manera, se arguye, hay una disyuntiva entre estabilidad interna y estabilidad cambiaria (sistema monetario eficiente).

Pero si hay rezagos en la transmisión de información entonces, como mucho, la necesaria reforma es pospuesta, nunca evitada, por lo que, en el mejor de los casos, se aplaza el shock, y, durante el periodo de rezago se dan los perniciosos efectos señalados.

Por tanto, un sistema monetario ineficiente daña la industria nacional al existir una demora en el traslado de precios internacionales al sistema de precios nacional. El deterioro se produce por dos vías, desperdicio de recursos y pérdida de competitividad internacional.

Sistema monetario “óptimo”

La pregunta entonces es, ¿cómo conseguir el sistema monetario mejor conectado con los precios internacionales? Una opción obvia es formar parte directamente de ese sistema de precios internacional, esto es, utilizar la misma moneda que el resto del mundo. Sin embargo, por circunstancias históricas, este sistema de precios mundial no existe hoy en día (Palyi, 1972).

La moneda más utilizada actualmente en el comercio internacional es el dólar, por lo que en principio podríamos pensar que es una buena opción para conectar precios internos y precios externos.

Fuente: SWIFT Watch

Sin embargo, hay grandes áreas de intercambio de bienes y servicios que no están conectadas por el dólar (por ejemplo la eurozona y su área de influencia o el comercio en algunas zonas de Asia). Por lo tanto, la respuesta a nuestro interrogante no puede ser inequívocamente adoptar el dólar. La solución depende de circunstancias de tiempo y lugar. El sistema de precios al que mejor se adapta un país, al adoptar una moneda extranjera, depende de las relaciones comerciales actuales (y potenciales) de ese país en concreto.

Ante la inexistencia de un sistema de precios de alcance realmente mundial, el sistema de precios nacional debería vincularse con el sistema de precios que tenga la mayor extensión posible. Que un país decida adoptar el dólar, euro, u otra moneda va a depender de sus relaciones comerciales y posición geográfica.

Sistema financiero, liquidez y dolarización

La inexistencia de moneda nacional y la integración en un sistema de precios con mayor amplitud tiene la ventaja de proporcionar incentivos coordinadores a los sistemas de intermediación financiera que no tienen la habilidad de acceder al mecanismo refinanciador del banco central[2].

Si un país utiliza una moneda emitida por un banco central extranjero (o cualquier dinero que consista en un bien presente como el oro), se introducen ciertos incentivos que tienden a mantener la liquidez autónoma del sector financiero ante la inexistencia de liquidez derivada ilimitada (Somary, 1936) (Fernández-Méndez 2014). Los plazos a los que maduran los activos que poseen los intermediarios financieros tienden a coincidir con los plazos de maduración de sus pasivos. En otras palabras, el descalce de plazos tiende a ser eliminado o limitado.

Las quiebras y suspensiones de pagos de cualquier agente económico pueden venir por el lado de la insolvencia o de la iliquidez. Esto es, es tan necesario preocuparse de que los activos tengan una rentabilidad superior a la de los pasivos (asegurar solvencia) como de que los activos maduren a un periodo menor o igual a los pasivos (asegurar liquidez).

Cuando la rentabilidad de los activos es inferior a la rentabilidad de los pasivos hablamos de problemas de solvencia, cuando la maduración de los activos se da un plazo superior a la maduración de los pasivos hablamos de problemas de liquidez. Para el sector productivo es tan importante generar un modelo de negocio que genere grandes beneficios como asegurar una correcta financiación. Muchos proyectos empresariales fracasan por una incorrecta financiación de los mismos (Bhattacharya, 2014). Si a pesar de generar beneficios, la elección del plazo de los pasivos es demasiado corta en relación con el plazo de los activos, se puede caer en suspensión de pagos y venta anticipada de activos si es que estos no generan el flujo de caja suficiente para atender a la salida de flujos de caja por el lado del pasivo (Minsky, 1992).

Todos los agentes económicos tienen incentivo a cuidar su liquidez. Sin embargo, el incentivo a cuidar la propia liquidez se reduce drásticamente cuando entra en escena una institución dedicada a proporcionar y asegurar una fuente casi inagotable de liquidez. Esta institución, en el ámbito financiero, es el banco central (Bagehot, 1873). Mediante el mecanismo de refinanciación/descuento de activos, los intermediarios financieros pueden acudir a su banco central en busca de liquidez. El banco central extiende crédito con colateral (prenda) a los bancos que se encuentran en situación de estrés por liquidez. El sector de la intermediación financiera, en la medida en que tiene asegurado el acceso a la liquidez, se despreocupa de ella.

La función de los intermediarios financieros es la de arbitrar los flujos de capital entre ahorradores e inversores en una economía (Stigum & Crescendi, 2007). El sistema financiero se ubica entre ahorradores e inversores.

Cuando los ahorradores invierten su ahorro, extienden financiación al sector productivo directamente o al sector financiero. En ambos casos, esa financiación tiene una determinada estructura temporal.

Cuando el sector financiero decide en qué tipo de activos invertirá, extiende financiación al sector productivo con una determinada estructura temporal[3].

El sector productivo, por su parte, utiliza esa financiación y la materializa en bienes de capital con una estructura determinada que maduran a un plazo determinado. Que los bienes de capital maduren antes o después es de crucial importancia aquí, bienes muy capital intensivos no se pueden transformar en bienes de consumo hasta que no pasa un periodo muy largo de tiempo (Menger, 1871), y por tanto es muy difícil amortizarlos anticipadamente.

Es imprescindible para el correcto funcionamiento de una economía de mercado que sean compatibles las expectativas de retirada de financiación por parte de ahorradores con las expectativas de amortización por parte de los productores. En caso contrario, es muy factible que se produzca una crisis financiera por descalce masivo de plazos (Rallo, 2012)

La existencia de refinanciador último (banco central) promueve la modificación de los activos extendidos por los intermediarios financieros, y estos, a su vez, modifican la materialización en bienes de capital en la economía. El tipo de interés de largo plazo es más alto que el tipo de corto plazo (o tipo de descuento). Descalzar plazos es peligroso a no ser que exista un banco central que se comprometa a extender nueva liquidez siempre que el sector financiero lo necesite. De esta manera, el sector financiero se olvida de la liquidez y se dedica a invertir en activos de largo plazo financiándose a corto plazo y acudiendo al banco central si existen problemas de liquidez.

¿Y qué tiene todo esto que ver con la dolarización? Si no existe banco central, o si existe pero tiene un poder muy limitado para extender liquidez a su sistema bancario, entonces el sistema financiero no tiene más remedio que volver a preocuparse por su liquidez.

En los países dolarizados el poder que tiene el banco central, si es que todavía existe, para extender crédito en moneda extranjera es muy limitado. Con moneda nacional la cosa cambia; el banco central tiene la capacidad de emitir moneda nacional y darla en préstamo al sector bancario cuando tiene problemas de liquidez. El banco central nacional no tiene capacidad de crear moneda extranjera, por lo que sólo puede acceder a ella mediante algún tipo de préstamo internacional, por lo que la capacidad de apoyar a su sector bancario en momentos de estrés disminuye de sobremanera.

Por tanto, la dolarización reintroduce el incentivo de mercado a cuidar la liquidez por parte del sistema financiero.

Esto es importante si se considera la principal causa del ciclo económico el descalce de plazos que se da dentro del sector financiero (Rallo, 2012). Por tanto, la dolarización permite eliminar incentivos

Iliquidez banco central y debilidad moneda

Si el sector bancario ha descalzado plazos, entonces su posición es inherentemente inestable. Los flujos de caja entrantes provenientes de sus activos no serán suficientes para cubrir los flujos de caja salientes provenientes de sus pasivos (Minsky, 1992). Es decir, los pasivos maduran antes que los activos. Existen múltiples arreglos institucionales dispuestos para que se puedan hacer pagos con otros activos diferentes del dinero y de activos monetarios, pero todos ellos dan por descontada la función de prestamista de última instancia del banco central.

Cuando decimos que el banco central extiende liquidez al sector bancario en momentos de estrés queremos decir que pone a su disposición créditos con colateral. Sin entrar en demasiados detalles de cómo funcionan los haircuts, diremos que el colateral para recibir los préstamos son los activos a largo plazo de la banca.

Por tanto, por medio del banco central se soluciona la situación de iliquidez del sistema financiero. Pero en economía, por desgracia, la magia no existe, la iliquidez no desaparece, sólo se transfiere.

El banco central pierde su propia liquidez cuando absorbe la iliquidez del mercado financiero. El banco central hace su posición más ilíquida por el lado del activo al comprar o tener como garantía última títulos que maduran a largo plazo. Por otro lado, hace su posición ilíquida al emitir más pasivos a corto plazo o a la vista (billetes o depósitos)[4].

Los bancos centrales ilíquidos son incapaces de realizar una de las más importantes atribuciones que le son encomendadas; defender el poder adquisitivo de su moneda. Ante cualquier eventualidad como un shock externo o un “ataque” especulativo, el banco central debe hacer frente a la depreciación de la moneda sacando liquidez del mercado, es decir retirando su propia moneda de la circulación. La única manera que tiene un banco central de conseguirlo es mediante la enajenación de sus activos, es decir el banco central debe salir al mercado a vender sus activos a cambio de su propia moneda. El problema viene si el activo del banco central es muy ilíquido, en este caso no podrá hacer realizar la venta sin una gran reducción en su precio (Menger, 1892). Si esas reducciones son lo suficientemente grandes, pueden poner el peligro el capital del propio banco central y su credibilidad, dañando la confianza en la moneda y con ello el precio de la misma[5].

Es decir, el resultado final de la iliquidez del banco central es la depreciación de la moneda.

En una economía dolarizada no existen estos problemas. El sistema financiero tiene incentivos a guardar su liquidez y el banco central o no existe, o no tiene poder para extender liquidez a su banco central.

Patrón oro, buen patrón mundial, mal patrón parcial.

El único patrón verdaderamente mundial que ha conocido la historia de la humanidad es el patrón oro clásico que cayó en 1914. Este patrón ajustaría muy bien los precios nacionales a los internacionales, evitaría crisis económicas masivas y haría de contrapeso enorme a la influencia que los bancos centrales han tenido en el siglo XX y han mantenido en el XXI[6].

Ante esto, parecería que cualquier país que se proponga realizar una reforma monetaria debería tratar de implantar algo parecido al patrón oro clásico. Sin embargo, esto podría ser cierto para grandes áreas económicas como EEUU, eurozona o China, pero es algo vetado para casi todos los países.

Aunque el oro todavía hoy guarda cualidades monetarias, éstas han quedado prácticamente restringidas a la conservación del valor a largo plazo. Esto es, el oro permite una coordinación temporal de los agentes mucho mayor que cualquier otra moneda a largo plazo, los contratos a muy largo plazo carecerían de la necesidad de realizar complicadas predicciones sobre la situación de la unidad monetaria en el futuro en caso de adoptar un patrón oro (Rallo, 2012).

Con un patrón oro sería posible salirse del sistema crediticio y retirar financiación a los intermediarios financieros. Con las monedas basadas en crédito que existen hoy en día, retirar financiación directa al sistema crediticio no significa retirar la financiación completamente. Y es que cuando retiramos, por ejemplo,  un depósito del sistema bancario, pretendemos ganar liquidez con un pasivo del banco central (billetes). Es decir estamos cambiando financiación, no retirándola. Nada impide que el banco central, con la nueva financiación que le extendemos mediante los billetes, extienda financiación al banco al que nosotros se la acabamos de retirar. Si esto ocurre, nuestro activo habrá cambiado de forma (billete de banco central vs depósito bancario) pero no de destino (mismo banco). Si la reserva final monetaria fuera oro u otro bien presente podríamos retirar financiación al sistema bancario sin que nadie más pudiera extenderla en nuestro nombre, para ello es necesario contar con un activo que no sea el pasivo de nadie más (Thornton, 1802). Históricamente, los mejores activos monetarios que no son pasivos de nadie más han sido el oro y la plata (Menger, 1892).

Sin embargo, para países pequeños con escasa influencia en los flujos comerciales o financieros adoptar el patrón oro podría ser un suicidio económico.

Adoptar el patrón oro tiene la ventaja de ganar coordinación temporal a largo plazo como ya hemos mencionado, pero a costa de perderla en el corto plazo. Y es que hoy en día el oro actúa como valor refugio ante las oscilaciones económicas de corto plazo[7]. Esto significa que su precio puede llegar a moverse con gran volatilidad contra el resto de bienes, especialmente en crisis económicas y recesiones. Es por ello que, adoptar el oro como unidad de cuenta en un país daría lugar, paradójicamente, a una mayor especulación para tratar de anticipar cambios en el poder adquisitivo del oro que afectarían a toda la estructura de precios en la economía vs el resto del mundo. Precisamente una de las características de un buen dinero es la estabilidad en su valor a corto y largo plazo, es el activo más líquido a corto y largo plazo, esto es, con mayor estabilidad de valor en todo contexto, esto suele ser motivo más que suficiente para ahuyentar especuladores[8].

Adoptar el patrón oro también tiene como efecto importante la ruptura en la coordinación espacial. Y es que, como decimos, el oro es un activo contra-cíclico, por lo que está sujeto a cambios en su precio contrarios al desempeño de la economía mundial, aumentando enormemente su volatilidad en momentos complicados. Si la mayoría de precios mundiales están en dólares, o si los flujos comerciales del país hacen que sea dependiente de los cambios de precios en otra moneda, entonces lo más eficiente desde el punto de vista de la coordinación espacial es adoptar esa moneda. Si el oro es hoy en día objeto de gran especulación, los movimientos de precios en esta unidad de cuenta pueden no expresar con fidelidad los cambios en las escaseces relativas en los precios internacionales. Es decir, que la especulación en el mercado mundial del oro introduciría efectos Cantillon en la economía, con el consiguiente desvío de recursos de sus usos más eficientes[9].

Conclusión

La dolarización permite acceder a una división del trabajo mucho mayor. Aumenta especialización de los agentes económicos.

La dolarización evita desperdicio de recursos por retardos en la transmisión de escaseces relativas por medio del sistema de precios.

La dolarización aumenta productividad y competitividad de la economía al ser más rápida la respuesta de su sector productivo a cambios en las escaseces relativas de bienes y servicios

A pesar de que el Dólar es la moneda actual con mayor aceptación, la dolarización no es siempre la solución. Cada país o área económica tiene condiciones que pueden hacer más favorable a adoptar otra moneda.

La ausencia de mecanismo de prestamista de última instancia previene las crisis masivas derivadas de la descoordinación de expectativas entre ahorradores y productores. La dolarización ayuda a estabilizar economías al eliminar o relegar a la irrelevancia al banco central nacional.

Patrón oro clásico es inviable en economías pequeñas con poca influencia en el comercio (y flujo de capitales) mundial. En estos casos es preferible una dolarización.

 

[1] Actualmente no existe tal sistema. Desde la caída del patrón oro clásico con motivo de la I guerra mundial no ha existido un verdadero sistema monetario mundial, estando todos los sistemas monetarios del mundo conectados sólo parcialmente.

[2] Todas las referencias a banco central incluidas hacen referencia a bancos centrales públicos o privados controlados de facto por los gobiernos. No es el objetivo de este artículo profundizar sobre los diferentes incentivos que proporciona la existencia de un banco central realmente privado.

[3] Tanto en este caso como en el de la financiación directa (ahorradores – sector productivo) se supone que la financiación se extiende al sector productivo cuando no necesariamente es así.

[4] Los activos son más ilíquidos cuando el plazo de maduración es mayor al estar más lejano el momento en que eventualmente maduran y se convierten en dinero. Por el lado del pasivo, el corto plazo es la representación de la iliquidez, al estar muy cercano el momento en que se debe afrontar un flujo de salida en dinero.

[5] Un buen ejemplo de este proceso es el “ataque” de George Soros a la Libra Esterlina en 1992. Si el Banco de Inglaterra hubiera salido a defender a la libra tendría que haber vendido grandes cantidades de deuda pública inglesa a largo plazo. Habría inundado el mercado de estos títulos, hundiendo su precio y disparado el tipo de interés, podría haber puesto en riesgo la estabilidad no sólo del propio Banco de Inglaterra, sino también la del gobierno inglés. La caída en el precio de la deuda haría que el resto de títulos que el Banco de Inglaterra no vende deban ajustar su precio a la baja, con este ajuste se evapora parte del capital del Banco, y con él, su capacidad de maniobra. La Libra esterlina hubiera terminado cayendo de valor en cualquier caso. El otrora poderoso y digno de confianza Banco de Inglaterra tuvo que permanecer impasible ante la caída de su propia moneda, se encontró totalmente desarmado, siendo su mayor debilidad su iliquidez.

[6] Ya que los bancos centrales verían la pérdida de reservas como una restricción importantísima a su función de refinanciadores del sector bancario o de financiadores del Estado. En el patrón oro clásico, los bancos centrales tenían las manos atadas, podían ejercer de prestamistas de última instancia, pero de forma muy limitada por las pérdidas de reservas internacionales (Dunbar, 1917)

[7] Precisamente tiene esta función por su todavía vigente función monetaria de reserva de valor.

[8] La especulación en el patrón oro clásico se daba sobre todo en los títulos de crédito pagaderos en las diferentes unidades de cuenta en diferentes plazas comerciales. Esta especulación tendía a mantener estables los tipos de cambio de las diferentes monedas denominadas en oro. Sólo cuando se alcanzaban los puntos oro se procedía a enviar oro al extranjero (Scott, 1903).

[9] Interesante es el caso del Franco suizo y su tipo de cambio fijo con el Euro. El Banco Central Suizo no tuvo más remedio que elegir entre conservar la función del dinero como coordinador espacial o conservar la función de coordinador temporal. Los suizos tuvieron que elegir entre seguir con su comparativamente mejor dinero en el aspecto de coordinador temporal o coordinarse espacialmente con el resto de europeos. Al decretar el tipo de cambio fijo del Franco suizo con el Euro, las autoridades suizas esperaban eliminar el siempre presente problema de la volatilidad del tipo de cambio que hacía necesario previsiones y contratos de cobertura de tipo de cambio por parte de los exportadores e importadores suizos. La presencia de dos unidades de cuenta obliga al sector productivo a preocuparse más por estos detalles que por los esencialmente relativos a su actividad productiva, desviando esfuerzo y recursos a tratar de prever estos movimientos, haciendo marginalmente menos productiva su actividad económica principal. Esta decisión finalmente no ha sido todo lo exitosa que se esperaba por otras razones que exceden el alcance de este artículo.

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